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　　◎记者梁银妍

　　在2026陆家嘴论坛上 ，主动ETF拿到“准生证 ”
，沪深交易所同步发布业务指引。上海证券报记者从业内获悉，不少符合发行条件的基金公司 ，正在加紧筹备工作
，以满足交易所专项检查验收要求，争取落地首批试点产品 。

　　“ETF的下半场比拼要来了
。
”有业内人士感慨。在ETF的上半场 ，基金公司竞争的逻辑是规模效应——被动投资下，谁更便宜 、谁的流动性更好
、谁的品牌辨识度更高
，规模就向谁集中，其中费率低成关键变量 。主动ETF开辟了下半场的赛道 ，其竞争逻辑不再是“谁更便宜”
，而是获得主动收益的能力——ETF下半场，从“卷费率 ”走向了“拼阿尔法
”
。

　　然而 ，主动ETF落地带来的挑战远不止这些：基金经理需适应透明化基金约束的新节奏；基金公司需在人选和产品方向上作出战略判断；行业需在“聚光灯效应”和“去明星化 ”之间找到平衡。这三重挑战更像是对基金行业的考试：二十多年来积累的主动管理能力、ETF运营能力和行业治理能力
，将在每日的申赎持仓清单（PCF）上被检验 。

　　“持仓透明是软肋更是铠甲
”

　　主动ETF是指基金管理人自主选择投资策略 、不以跟踪特定指数为投资目标，使用标的证券
、现金或基金合同约定的其他对价进行申购、赎回 ，并在交易所上市交易的开放式基金。

　　博时基金指数与量化投资部总经理兼投资总监赵云阳对记者表示
，主动ETF是主动投资管理能力与ETF上市交易 、申赎机制的融合
。与被动指数ETF
、指数增强ETF相比，主动ETF自主选择投资策略 ，不跟踪特定指数
，这是其核心特点。相比于指数增强ETF，主动ETF不受“80%以上资产需投向指数成分股和备选成分股（含存托凭证）
”的约束 ，基金经理的选股自由度更高，也更考验其获得阿尔法收益的能力 。

　　“透明度”是主动ETF最显著的特征
。根据沪深交易所发布的业务指引
，基金管理人须基于真实投资组合每日披露PCF，并自行或委托相关机构进行计算与发布基金份额参考净值（IOPV）。

　　“这有助于解决持仓‘黑箱期’问题 。 ”北京某基金高管告诉记者：比如 ，基金合同写着“大盘价值”
，季报里却显示持有小市值题材票，持有人要等三个月后才发现 ，中间的偏离无人知晓
。全透明披露能够有效约束风格漂移
，“追涨杀跌
”将无处遁形，且持仓披露的频次远高于场外基金 ，对基金经理的约束将更加严格。

　　但透明本身也给基金经理带来了管理难度：每日披露持仓可能会被跟风复刻持仓
，当基金经理持仓每天被“摆在桌面”上，投资者可以盯着投资清单“上货 ”——提前买入基金经理正在建仓的股票 ，等PCF公布后股价已被推高
，建仓成本被动抬升；或者在基金经理准备减仓的标的上抢先卖出，逼着基金经理以更低价格完成调仓 。

　　一位绩优基金经理告诉记者 ，持仓透明是软肋更是铠甲
。主动ETF要求每日披露持仓，但它筛选掉的是靠信息差和隐蔽操作赚钱的策略
，留下的是靠理解和认知赚钱的策略。透明机制倒逼的是投研质量的提升，而不是操作技巧的掩饰 ，比如调仓节奏的隐蔽性 。

　　“现在产业趋势越来越清晰
，‘只有少数人知道’的东西越来越少，竞争维度已经变了 ，拼的是对产业的理解和认知深度
，而不是桌子下面的信息差
。基金经理需要把精力放在挖掘产业节奏的变化上，好公司的核心体现就是业绩兑现能力更强。主动ETF的全透明机制 ，反而是与当下的市场环境相匹配的 。
”上述绩优基金经理表示。

　　“‘谁应该被选中’是个战略考验”

　　于基金公司而言
，选择管理主动ETF的基金经理，不是简单的人力资源决策 ，而是产品战略的起点
。

　　“谁应该被选中？这对基金公司是一场战略考验。”有基金人士坦言
，已被验证的业绩冠军自带关注度，对首发营销有利 。但主动ETF的透明机制短期内可能会放大业绩波动 ，如果业绩冠军后续业绩回落，场内交易的便利性会让资金更快流出
，对业绩冠军和持有其基金的基民造成了双向伤害
。

　　根据沪深交易所发布的业务指引，基金经理应当具备丰富的投资研究经验 ，中长期业绩良好
，投资风格稳定。

　　“在这种情况下，业绩稳健可能是个前置条件 。 ”一位沪上基金人士告诉记者 ，首批主动ETF大概率是让最“经得起透明化
”的基金经理管理
，经得起周期检验的长跑选手是第一顺位的选择
。

　　华泰柏瑞基金表示，在主动ETF的基金管理人和基金经理的资质筛选上 ，基金管理人需要兼顾主动投研及ETF运营的双重能力
，基金经理需要历经长期市场周期检验、历史业绩稳健 、具备优秀组合管控与风险适配能力，这样的安排有助于这一创新品类实现平稳开局。

　　上述沪上基金人士提到 ，对产品布局能力的考验
，就是基金公司需要在“阿尔法吸引力”和“透明度 ”之间找到平衡 。首批产品可能以稳健策略开局，但后续必须证明其超额收益是可持续
、可解释、值得额外费率的 ，否则主动ETF就只是“贵点的指数基金
”
。

　　而且，到底是选主动基金经理
，还是选被动基金经理？主动ETF需要主动投研能力，但它同时需要ETF运营能力 ，包括PCF每日编制 、做市与流动性管理、申赎参数动态调整
、IOPV计算与发布、风险监控系统搭建等
，这些是ETF运营的专业功夫。这也意味着，选基金经理 ，更是选产品布局方向 、投研节奏
、公司协同模式 。

　　在中信建投金融工程及基金研究首席姚紫薇看来
，主动ETF将推动基金公司的竞争由单一投研能力向“主动投研、ETF运营和场内服务”综合能力延伸
。具有成熟基本面投研体系 、稳定ETF团队和券商渠道资源的管理人有望率先建立优势。同时，场外主动基金将更加强调高研究壁垒
、差异化持仓和长期业绩 。未来主动管理可能形成更清晰的分工：适合透明运行、容量较大的策略通过ETF实现工具化 ，保密性较强 、容量有限的策略则继续以场外基金为主要载体。

　　“基金经理‘明星化’不容易 ”

　　主动ETF设定了硬准入门槛：5年以上主动权益公募基金管理经验
，近3年平均主动权益规模不低于100亿元；须具备充足的投研人员
、稳定的ETF运作团队与技术系统
。这就意味着，首批试点大概率产生于头部基金公司中。具备“ETF运营+阿尔法”双能力的公司 ，以及快速补齐短板的公司
，将在首批竞争中占据优势 。

　　在头部基金公司中，既有ETF大厂 ，也有主动权益强厂
。华南某公募基金人士对记者说，ETF大厂的优势在于运作系统、交易清算 、做市商网络和渠道布局上积累深厚
，主动ETF对PCF清单校验
、IOPV复核等环节的技术要求远超被动ETF，这是其天然壁垒。主动权益见长的公募基金 ，则在投研选股、组合管理上具备核心竞争力
，而主动ETF的本质是用ETF体现阿尔法能力 。

　　“短期来看，两者各有千秋
。长期来看 ，在AI等金融科技手段不断发展应用的背景下
，单纯的技术优势会被追赶，但一家公司在主动管理领域的优势 ，是有一定门槛的。 ”上述华南某公募基金人士说 。

　　对于行业而言
，基金经理+ETF外壳，会不会催生新一轮“造星
”？有分析人士提出：主动ETF的核心特征是“基金经理的选股能力” ，投资者买入主动ETF
，本质上是为基金经理的判断买单
。成交量 、换手率、盘中价格波动，都为场内交易带来实时流量曝光；每日披露持仓 ，把基金经理的“作业 ”公开化，选股思路和调仓方向变成“可抄的素材
”；ETF的低费率和交易便利降低参与门槛
，散户更容易进场，资金涌入速度超过场外基金。

　　这构成了基金经理“明星化”的理想条件 。但在上述华南某公募基金人士看来 ，过去投资者追捧“明星基金经理 ”
，一个重要原因是信息不对称——定期报告对于持仓的披露延迟，一定程度上塑造了“明星基金经理
”光环
。主动ETF的规则设计恰恰瓦解了这一基础：每日开市前必须基于真实组合披露完整PCF ，持仓全透明；持股不低于30只
、前十大权重不超过60%
，杜绝集中押注；须保持投资风格稳定。换言之，过去基金经理可以被“封神” ，是因为投资者看不清；现在每天都晒出底牌
，能力高低一目了然 。

　　“从制度安排来看，基金经理‘明星化’不容易。 ”上述沪上基金人士也提及 ，公募行业“造星
”的教训
，不是“明星经理不行”，而是“把个人能力包装成确定性 ”的营销逻辑不行
。当首批主动ETF开始运作 ，基金公司是选择用“基金经理IP”来营销，还是用“策略透明度和风格稳定性
”来说服投资者？当场内资金涌入一只短期业绩突出的主动ETF
，做市商和流动性管理能否承受得住波动？

　　市场的记忆很短，但资金的冲动很长——这个问题的最终答案 ，不在业务指引里
，而在每家基金公司的营销选择里。

（文章来源：上海证券报）